מדוע צמיחה בהכנסות אינה שווה לצמיחה בנכסים ברי-השוואה

חלקה של הקבוצה עמד על כ-€270 מיליון מהכנסות המלונאות בתשעת החודשים, לעומת €257.8 מיליון בתקופה המקבילה ב-2025. בהרכב הנכסים הנוכחי המדד צמח ב-4.7%, וללא השפעת השינויים בפורטפוליו — ב-2%. הבדל זה חשוב במיוחד בעת ניתוח חברות השקעה במלונאות, שכן רכישת נכסים חדשים מגדילה את היקף הפעילות ללא קשר לביצועי המבנים שכבר בבעלות החברה.

דמי שכירות קבועים מהווים כ-55% מהכנסות מגזר המלונאות של Covivio Hotels, ומשתנים — 45%. על בסיס בר-השוואה, החלק הקבוע גדל ב-1.6%, והמשתנה — ב-2.4%. נתונים אלה מתייחסים להכנסות בעל הנדל״ן ואינם מהווים נתוני תפוסה או מחיר חדר ממוצע.

ספרד ואיטליה מובילות ב-RevPAR

על פי נתוני השוק שהציגה Covivio Hotels, ה-RevPAR בספרד עלה ב-7.1% בינואר–ספטמבר 2026, באיטליה — ב-6.7%, בצרפת — ב-3.4%, בגרמניה — ב-2.5%, ובבריטניה — ב-2%. בבלגיה נרשמה ירידה של 1.1%. מדד RevPAR בודק את ההכנסה לחדר זמין ומסייע להשוות בין הביצועים התפעוליים של מלונות, אך אינו שווה לרווחי המשקיע. כמו כן, אין לפרש את ההשוואה בין המדינות כמדד לתשואה של תיק Covivio.

שינוי ב-RevPAR לפי מדינות בינואר–ספטמבר 2026, % משנה לשנה. מקור: נתוני שוק מתוך הדיווח של Covivio Hotels.

הצמיחה ב-RevPAR בספרד נבעה מעלייה של 4.7% במחיר החדר הממוצע ומגידול של 1.7 נקודות אחוז בתפוסה. בגרמניה נרשם בספטמבר זינוק של 9.1% ב-RevPAR, בין היתר עקב לוח אירועים עסקיים, אך התוצאה המצטברת לתשעה חודשים הייתה מתונה בהרבה. הבדל זה מהותי להערכת יציבות הביקוש וסיכוני העונתיות.

שיפוצים והחלפת מפעילים משנים את כלכלת הפורטפוליו

ברבעון השלישי השלימה החברה את העברתם של שישה מלונות גרמניים לניהול Radisson Hotel Group ו-Odyssey Hotel Group. בין הנכסים נכללים Westin Grand Berlin ו-Park Inn Berlin. ההנהלה צופה חיסכון שנתי של כ-€3 מיליון, שווה ערך פוטנציאלי לעלייה של כ-8% ב-EBITDA של התיק הרלוונטי; לעת עתה מדובר באומדן ולא בתוצאה כספית שהושגה.

בתוכנית שיפוץ המלונות של Covivio Hotels מופיעים 12 פרויקטים פעילים. יתרת הוצאות ההון מוערכת ב-€138 מיליון, והתשואה הממוצעת הצפויה על עלויות השיפוץ עומדת על כ-13%. אין לפרש את מדד ה-yield on capex כתשואה על רכישת חדר במלון או כתשלום מובטח למשקיע.

כיצד לנתח את התוצאות עבור נכסי מותג (branded residences)

להערכת נכסי מלונאות לא די לדעת את מספר התיירים והתעריף הממוצע. יש להבין את החוזה מול חברת הניהול, את היחס בין הכנסה קבועה למשתנה, את צורכי השיפוץ, את מבנה ההוצאות ואת העונתיות. International Investment השוותה בעבר בין שוקי המלונאות באירופה והראתה מדוע מדדי RevPAR זהים אינם מבטיחים תשואה זהה על הנדל״ן.

אותו היגיון תקף גם לשוקי נופש מחוץ לאיחוד האירופי. בגאורגיה, Wyndham Grand Batumi Gonio, המקושר לפרויקטים של היזם European Village, מציע פורמט של נדל״ן מלונאי ממותג בניהול מקצועי. עם זאת, אין להשליך את תוצאות Covivio על בתומי כתחזית: שלב התפתחות שונה של השוק, עונתיות ותנאי חוזים דורשים בדיקה נפרדת.

קבלו ייעוץ בנושא השקעות נדל״ן ממומחי International Investment

שאלות ותשובות (FAQ)

כיצד השתנו הכנסות Covivio Hotels ב-2026? בתשעת החודשים הראשונים הן עלו ב-4.7% בהרכב הנכסים הנוכחי וב-2% על בסיס נתונים ברי-השוואה.

באילו מדינות באירופה ה-RevPAR צומח מהר יותר? בהשוואה של Covivio Hotels מובילות ספרד עם 7.1% ואיטליה עם 6.7%.

האם RevPAR משקף את תשואת הנדל״ן? לא. מדובר בהכנסה ממלאי החדרים ביחס לחדר זמין, ולא ברווח הנקי של הבעלים.

מה ידוע על שיפוצי Covivio Hotels? החברה דיווחה על 12 פרויקטים פעילים ויתרת הוצאות הון בסך €138 מיליון. ההשפעות הפיננסיות המוצהרות הן תחזיות בלבד.

חוקי שכירות חדשים בספרד

מועצת השרים של ספרד אישרה ב-29 בספטמבר שני צווים עם צעדים חדשים לשוק הדיור. הראשון כולל הארכת חוזי שכירות, הגנה על אזרחים מוחלשים מפני פינוי, הגבלות על רכישת נדל״ן בידי קרנות השקעה והסדרת השכירות העונתית. השני עוסק בהארכה אוטומטית של חוזים לאחר תום התקופה שנקבעה.

הממשלה החליטה לפצל את היוזמות לשני מסמכים בשל חילוקי דעות בפרלמנט. בנוגע לחבילה העיקרית מצפות הרשויות לקבל את התמיכה הנדרשת, בעוד שהארכה אוטומטית של חוזים מעוררת התנגדות בקרב חלק מהמפלגות. החלטה זו מאפשרת להביא את הצעדים להצבעה נפרדת ולא להתנות את כלל החבילה בסעיף השנוי ביותר במחלוקת.

שני הצווים, לאחר אישור הממשלה, צריכים לעבור הצבעה בקונגרס הנציגים. עד אז, גורלן הסופי של התקנות החדשות תלוי בעמדת מפלגות הפרלמנט.

הארכת שכירות לטווח ארוך בספרד

אחד השינויים המרכזיים נוגע לחוזים שתוקפם פג עד סוף שנת 2028. השוכרים יקבלו את הזכות להמשיך את השכירות למשך עד שנתיים נוספות באותם תנאים. על פי הערכות הממשלה, כ-1.5 מיליון משקי בית, או כמעט 4 מיליון בני אדם, יוכלו לנצל אפשרות זו.

הצעד מיועד בראש ובראשונה לתקופת סיום המוני של חוזים שנחתמו לפני מספר שנים. ללא הגנה נוספת, בעלי הנכסים יכלו לעדכן תנאים או לסרב להארכת החוזה בתום תקופתו. התקנה החדשה מגבילה זמנית אפשרות זו ומאפשרת לשוכרים להישאר בדירה מבלי לחתום על הסכם במחיר חדש.

הממשלה הלכה צעד קדימה ובצו נפרד אישרה חידוש אוטומטי של חוזים. לאחר תום התקופה הקבועה, החוזה יישאר בתוקף ללא תאריך סיום. בעל הנכס יוכל לקבלו בחזרה רק במקרים הקבועים בחוק — למשל, למטרת מגורים עצמיים או מגורי קרובי משפחה מדרגה ראשונה.

הצעד האחרון עורר את המחלוקת העיקרית. חלק מהמפלגות בפרלמנט סבורות כי המשך בלתי מוגבל של השכירות מגביל יתר על המידה את זכויות הבעלים. החידוש האוטומטי הועבר לצו נפרד: דחייתו בקונגרס לא אמורה להשפיע על שאר סעיפי חבילת הדיור.

הגנה על שוכרים מפני פינוי בספרד

הרשויות בספרד מאריכות עד שנת 2030 את צעדי ההגנה על אזרחים מוחלשים העומדים בפני פינוי. המנגנון מופעל במקרים שבהם אדם אינו יכול לשלם על דיור ואין לו חלופה הולמת. לפני ביצוע ההליך ייבחנו מצבו הכלכלי והאפשרות לספק לו מקום מגורים אחר.

הנושא עורר תהודה ציבורית רחבה בעקבות פינויה של מריקארמן אבסקל בת ה-87 מדירה בשכונת רטירו במדריד. האישה התגוררה שם 71 שנה לפי חוזה שכירות ישן. לאחר החלפת הבעלות פרץ סכסוך על תנאי השכירות. הבעלים החדש דרש העלאה משמעותית בשכר הדירה החודשי — מכ-€500 לכ-€2,650. מריקארמן סירבה, והעניין הגיע לבית המשפט.

הפינוי בוצע ב-23 בספטמבר ועורר הפגנות במדריד. המקרה הפך לאחד הגורמים המרכזיים לדיון מחודש בהגנה על שוכרים קשישים ומוחלשים. כעבור מספר ימים הודיע ראש הממשלה פדרו סנצ׳ס על כוונתו לזרז את אישור צעדי הדיור, והארכת ההגנה מפני פינויים נכללה בחבילה שאושרה ב-29 בספטמבר.

שכירות עונתית בספרד

הכללים החדשים יחולו על שכירות עונתית והשכרת חדרים בודדים. בעת חתימת חוזים כאלה, יידרשו בעלי הנכסים לציין את הסיבה למועד המגורים המוגבל ולגבות אותה במסמכים — למשל, עבודה, לימודים או טיפול רפואי.

הרשויות מעוניינות למנוע שימוש בחוזים עונתיים כדי לעקוף את הדרישות שנקבעו לשכירות ארוכת טווח. הבעיה בולטת במיוחד בערים הגדולות: במדריד היצע הדירות מסוג זה שולש מאז 2023, ובברצלונה, קדיס וסן סבסטיאן הוא מהווה כ-80% מהמודעות. באזורים המוגדרים רשמית כאזורי ביקוש גבוה, פיקוח המחירים הקיים יוחל גם על פלח שוק זה.

דרישות נפרדות מוטלות על השכרת חדרים. המחיר הכולל של החדרים לא יעלה על שכר הדירה עבור הדירה כולה. באזורים בעלי הביקוש הגבוה ביותר, מודל זה יוכפף גם הוא לרגולציית מחירים. ההחלטה קשורה לתופעה הרווחת של חלוקת נכס אחד בין מספר דיירים כדי להגדיל את ההכנסה הכוללת ולהימנע מתחולת הכללים החלים על חוזים רגילים.

הפיקוח יתהדק גם על רישום העסקאות. הסכמים עונתיים יידרשו ברישום תוך ציון התקופה, המחיר והעילה לפורמט מגורים זה. בגין שימוש בסכמות כאלה לעקיפת החוק נקבעו סנקציות.

קרנות השקעה בספרד

עד סוף שנת 2028 ייאסר על קרנות השקעה לרכוש דיור בספרד. ההגבלה מיועדת לגופים גדולים הרוכשים דירות ומבנים שלמים לצורך הפקת הכנסה. הרשויות שואפות לצמצם את התחרות בין ההון המוסדי לבין קונים פרטיים.

ההחלטה ממשיכה את הקו של מדריד לצמצום נוכחותם של משקיעים גדולים במגזר המגורים. בממשלה סבורים כי פעילותם מפחיתה את מספר הנכסים הזמינים למגורי קבע ומגבירה את לחץ המחירים באזורים המבוקשים ביותר.

עם זאת, האיסור אינו חל על רוכשים רגילים ומשקיעים פרטיים קטנים. במהלך הדיונים ברפורמה הושם דגש מיוחד על הבחנה בין בעלים גדולים לבין אזרחים המחזיקים במספר נכסים. הדבר מאפשר לשמר את הגישה של הון פרטי לשוק הנדל״ן הספרדי.

מה המשמעות עבור המשקיעים

האנליסטים של International Investment מציינים כי ספרד מהדקת באופן עקבי את הרגולציה על נדל״ן למגורים, ועבור משקיעים הדבר משנה בראש ובראשונה את יחס התשואה הפוטנציאלית מול הסיכון. האפשרויות להגדלת הרווח באמצעות עדכון שכר הדירה, חוזים עונתיים או השכרת הדירה לפי חדרים הולכות ומצטמצמות, והדרישות לניהול נכסים כאלה הופכות לקפדניות יותר.

עבור הון בהיקף גדול המצב משתנה באופן מובהק אף יותר. האיסור על רכישת דיור בידי קרנות השקעה עד סוף 2028 מגביל בפועל את הגישה של שחקנים מוסדיים לפלח שוק זה. הצעד אינו משפיע ישירות על קונים פרטיים, אך בעת בחירת נכס יהיה עליהם לבחון ביתר תשומת לב לא רק את המחיר ואת התשואה הצפויה, אלא גם את הכללים המקומיים, שכן תנאי הרגולציה משתנים בהתאם לאזור ולמאפייני השוק.

אחת משאלות המפתח תהיה תגובת בעלי הנכסים. החמרת הדרישות עשויה להחזיר חלק מהנכסים לשכירות ארוכת טווח, כפי שמקווים השלטונות, אך ייתכן גם תרחיש אחר — שבו בעלים יחלו להוציא נדל״ן מפלח שוק זה או להעמידו למכירה.

קבלו ייעוץ בנושא השקעות נדל״ן ממומחי International Investment

שאלות נפוצות (FAQ)

אילו חוקי שכירות משתנים בספרד?
הממשלה אישרה הארכת חוזים קיימים, חיזוק ההגנה על שוכרים מוחלשים מפני פינוי, הסדרת השכירות העונתית והשכרת חדרים, וכן הגבלות על קרנות השקעה.

בכמה זמן ניתן יהיה להאריך חוזה שכירות בספרד?
חוזים שתוקפם פג עד סוף 2028 ניתן יהיה לשמר באותם תנאים למשך עד שנתיים נוספות. צו נפרד קובע המשך אוטומטי של חוזים לאחר תום התקופה הנקובה.

עד מתי תקפה ההגנה על שוכרים מפני פינוי?
הצעדים להגנה על אזרחים מוחלשים מוארכים עד שנת 2030. הם חלים בכפוף לתנאים הקבועים בחוק.

מה ישתנה לגבי שכירות עונתית בספרד?
בעלי הנכסים יידרשו לציין ולהוכיח את הסיבה לשכירות העונתית, כגון לימודים, עבודה זמנית או טיפול רפואי. באזורי ביקוש גבוה יוחלו על תחום זה גם הגבלות מחירים.

מה ישתנה בהשכרת חדרים בודדים?
העלות הכוללת של השכרת החדרים לא תעלה על מחיר השכירות של הדירה כולה. באזורי ביקוש גבוה מודל זה יוכפף אף הוא לרגולציית מחירים.

האם זרים יוכלו לרכוש נדל״ן בספרד?
ההגבלה על רכישת דיור חלה על קרנות השקעה ולא על רוכשים פרטיים רגילים. הצעדים החדשים כשלעצמם אינם אוסרים על אזרחים זרים לרכוש נדל״ן בספרד.

מתי ייכנסו התקנות החדשות לתוקף סופי?
הצווים אושרו על ידי מועצת השרים, אך לצורך המשך תוקפם נדרש אישור של קונגרס הנציגים.

מתווה כזה מעניק גישה למספר נכסים במקביל ומאפשר לחלק את האחריות על ההשקעות והבנייה. עם זאת, העלייה במספר הפלטפורמות אינה מעידה על זניחת נכסים מניבים מוכנים. משקיעים ממשיכים לרכוש באופן פעיל תיקי נכסים מושכרים קיימים. כדי להעריך את המגמה החדשה חשוב להבדיל בין כספים שכבר הושקעו בנכסים לבין תקציבים מוצהרים, פוטנציאל תכנוני והכנסות עתידיות.

הון מוסדי, יזמים מקומיים ושכונות מגורים באירופה. איור מערכתי מקורי מאת International Investment.

מדריד: €400 מיליון ל-900 דירות

Culmia הספרדית חתמה ב-15 באוקטובר על ברית עם חברת ההשקעות Cross Ocean. השותפים מקימים פלטפורמת השקעה משותפת בפרויקטי מגורים באזור מדריד. כמתחמי ההתנעה צוינו Valdecarros במדריד ו-Retamar de la Huerta באלקורקון, שבהם מתוכננות יחד 900 דירות. תקציב ההשקעה הכולל המשוער עומד על €400 מיליון.

Cross Ocean תחזיק ב-90% מהמיזם המשותף, ו-Culmia ב-10%. ניהול המחזור המלא יישאר בידי היזם הספרדי: מאיתור פרויקטים והכנה תכנונית ועד ליווי הנדסי, בנייה ומכירות. בדיוק משום כך העסקה מייצגת: משקיע בינלאומי מגייס צוות מקומי שמסוגל לעבוד מול קרקעות, היתרי בנייה ורוכשים. אין לגזור בהכרח את יחסי הבעלות מיחסי ההון שהוזרם בפועל מתוך €400 המיליון: מבנה המימון המפורט לא פורסם.

Culmia מגדירה את השותפות כפלטפורמה ולא כבנייה חד-פעמית של שני בניינים. אם היישום יוכתר בהצלחה, המתחמים הראשונים יוכלו לשמש בסיס להשקעות משותפות נוספות. אולם התקציב שהוכרז עדיין אינו מהווה הוכחה לניצול בפועל של כל הכספים, ו-900 הדירות המתוכננות אינן מספר היחידות שכבר נבנו או נמכרו. המידע מטעם הצדדים אינו מאפשר לקבוע כי כל הדיור מיועד להשכרה.

דיסלדורף: מאזור תעשייה לרובע מגורים חדש

קבוצת Hines והיזם האירופי Vastint הודיעו ב-14 באוקטובר על רכישת שטח Glasmacherviertel בדיסלדורף-גרסהיים. בעבר פעל כאן מפעל זכוכית, והמתחם בגודל של כ-193 אלף מ״ר עמד ללא שימוש תקופה ממושכת. השותפים מתכננים רובע עם 1,600–1,800 דירות, שטחי מסחר ותשתיות קהילתיות. הקונספט הראשוני כולל כ-210 אלף מ״ר של שטח כולל, שלפחות 80% ממנו מיועדים למגורים.

המוכרת הייתה LEG Immobilien, ועסקאות הקרקע נחתמו ב-13 באוקטובר. Vastint דיווחה כי היא בעלת השליטה במיזם המשותף. בניגוד למבנה במדריד, כאן חוברות שתי חברות בינלאומיות בעלות צוותי פיתוח וניסיון בהתחדשות עירונית ושינוי ייעוד מתחמים. התנאים הפיננסיים של הרכישה לא נחשפו, ולכן לא ניתן להשוות פרויקט זה ל-€400 המיליון במדריד לפי שווי העסקה.

הבדל נוסף הוא מחזור תכנוני ממושך. מספר הדירות ומאפייני הרובע נותרים בגדר תוכנית, והחלטות קונקרטיות ידרשו אישורים. במתחמים מסוג זה המשקיע אינו רוכש תזרים שכירות מוכן, אלא את הזכות לפתח רובע עתידי לצד תשתיות והתחייבויות לפיתוח השטח. הרווח תלוי בעלויות העבודות, בלוחות הזמנים לקבלת היתרים, בשלביות הבנייה ובביקוש לדירות.

בריטניה: הון זורם לפלטפורמת בתים להשכרה

הדוגמה הבריטית היא הקרובה ביותר למודל של ״קרן לצד מפעיל מקומי״. במאי 2026 הכריזה CBRE Investment Management על אסטרטגיה ייעודית של single-family housing ושותפות בלעדית עם Moda Living. לצורך ההשקה הוקצה הון זמין של £400 מיליון. Moda משתתפת בהון עצמי, וקבוצת Caddick שלה מחזיקה בבנק קרקעות של יותר מ-25 אלף מגרשים. היעד ארוך הטווח הוא הגדלת שווי הפלטפורמה ל-£2 מיליארד.

במתווה זה היזם והמפעיל מטפלים בנכסים החל מהבנייה ועד לניהול השוכרים, בעוד המשקיע מעמיד הון ארוך טווח ומשמעת השקעתית. £400 מיליון הם המשאב ההתחלתי של הפלטפורמה, ולא הוצאות מאושרות על בנייה שהושלמה. גם את בנק הקרקעות של Caddick לא ניתן להגדיר כ-25 אלף בתים ממומנים או כאלה שכבר נמצאים בבנייה על ידי CBRE IM.

בבריטניה פועל גם סוג נוסף של שותפות. Legal & General וארגון הדיור Hyde הקימו מבנה של 50/50, שהחל מתיק של יותר מאלף יחידות דיור ציבורי ובר-השגה. כאן המפעיל המקומי אחראי על הניהול, בעוד ההון המוסדי מכוון לתזרים מזומנים ארוך טווח. מודל זה שונה לחלוטין ממכירת דירות חדשות לקונים פרטיים במדריד.

שלוש עסקאות — מודלים עסקיים שונים

שותפות כשלעצמה אינה קובעת את התשואה העתידית. במדריד שלבי המפתח הם ייזום ומכירת הדירות; בדיסלדורף — שינוי ייעוד של מתחם ענק; ובבריטניה — הקמה ותפעול של דיור להשכרה. נוח להשוות ביניהם לפי חלוקת התפקידים ולא לפי היקף ההשקעות המוצהר.

שלושה מודלים של השקעה בנדל״ן למגורים. הנתונים מתייחסים לסוגי מדדים שונים: תקציב משוער, תוכנית בינוי והון התחלתי זמין. מקורות: Culmia, Hines, Vastint, CBRE IM.

השוואה מטעם מערכת International Investment על בסיס תנאי השותפויות שפורסמו. תוכניות בנייה אינן שוות ערך למסירת יחידות דיור.

מדוע קרנות זקוקות לפלטפורמה ולא לבניין בודד

משקיע שרוכש בניין מגורים מוכן מקבל תזרים מזומנים קיים והיסטוריית הוצאות ברורה. לפלטפורמה יש מערך הזדמנויות שונה: גישה למגרשים חדשים, צוות בעל מומחיות ברישוי ובבנייה, סטנדרטים אחידים לפרויקטים ומפעיל שיכול לנהל מספר רב של בתים. ההון מושקע בהדרגה, ואת תוצאותיהם של מספר מתחמים ניתן לבחון במסגרת אסטרטגיה כוללת.

JV מסייע לחלק תחומי אחריות. שותף אחד אחראי על החלטת ההשקעה וניהול הסיכונים, והאחר — על הקרקע, התכנון, הקבלנים, השיווק או ניהול השוכרים. לצד זאת, מיזם משותף אינו מבטל את סיכוני הבנייה: עיכובים בהיתרים, התייקרות עלויות קבלניות או ירידה במכירות פוגעים בשני הצדדים. שיעור האחזקות בהון אינו מפרט מי מעמיד את המימון הבנקאי, כיצד מחושבים דמי הניהול של המפעיל ובאיזה סדר עדיפויות מחולקים הרווחים.

לפי מחקר פברואר של JLL EMEA Living Market Perspectives, השקעותיהם של משקיעים זרים במגזר הנדל״ן למגורים באירופה צמחו בשנת 2025 בקצב מהיר יותר מההשקעות המקומיות: 55% לעומת 2%. JLL מצביעה על התאוששות בעסקאות גדולות ועל השקעות בחברות ובפלטפורמות. אולם במקביל תיעדה החברה ירידה של 22% בהשקעות בפרויקטים הממומנים טרם סיום הבנייה במהלך שנת 2025. במילים אחרות, משקיעים מוסדיים מחפשים קנה מידה, אך אינם ששים לקחת על עצמם את מלוא סיכון הבנייה.

תיקי השכרה מוכנים נותרים מבוקשים

השוק הבריטי ממחיש מדוע מעבר גורף ל-JV אינו תיאור מדויק של המציאות. Savills העריכה את ההשקעות ב-build-to-rent בין ינואר לספטמבר 2026 בכ-£4.2 מיליארד — שיא לתקופה זו. מימון פיתוח וייזום היווה 36% מכלל הנפח. רכישות גדולות של מתחמים פעילים נותרות חלק מרכזי בשוק, שכן הן מאפשרות לקבל תשלומי שכירות ללא המתנה לסיום עבודות הבנייה.

בשוק זה, פלטפורמות ונכסים קיימים משלימים אלה את אלה. רכישת תיק קיים מעניקה קנה מידה מיידי, ואילו השקעה בבנק קרקעות ובייזום מאפשרת ליצור מלאי עתידי של נכסים לפי סטנדרט עצמאי. הבחירה תלויה בעלות הכניסה, בתשואה הנדרשת, באפשרויות המימון באשראי ובנכונות להמתין עד לסיום הבנייה.

ספרד: מחסור בדיור אינו מבטל סיכונים משפטיים

הפרויקט במדריד יוצא לשוק המתאפיין במחסור חריף בדיור, אך הגידול בביקוש אינו מבטיח רווח זהה לכל השחקנים. International Investment ניתחה בעבר את הצמצום בהיצע השכירות בספרד בשיעור של 61% מאז שנת 2020 על פי מדגם מודעות של Idealista. זהו מדד להיצע במודעות בלבד, ולא היעלמות של 61% מהדירות הקיימות. עבור היזמים הוא מסמן לחץ בשוק, אך אינו מחליף תחשיב של מכירות בפועל או הכנסות משכירות.

בנוסף, בספרד משתנים חוקי השכירות והפעילות של בעלי נכסים גדולים. עבור פלטפורמות חדשות מדובר בסיכון משפטי ייעודי: יש להגדיר מראש את ייעוד הדירות הסופי, משך ההחזקה והמכירה, המגבלות החלות וההוצאות האפשריות. השלכה ישירה של נתוני התשואה של מלאי שכירות פעיל על פלטפורמת ייזום חדשה עלולה להתברר כטעות.

גרמניה: ההון חוזר מהר יותר מהבנייה

שוק המגורים בגרמניה מספק תמרור אזהרה נוסף. בסקירת International Investment על תשעת החודשים הראשונים של 2026 דווח על עסקאות נדל״ן למגורים בהיקף של כמעט €5.9 מיליארד. מרבית הנפח ברבעון השלישי נרשם בעסקאות תיקי נכסים, וכ-89% מההשקעות הופנו לנכסים קיימים. עובדה זו מסבירה מדוע רכישת שטח גדולה להקמת רובע חדש מעוררת עניין, אך עדיין אינה משקפת את המבנה השכיח של כלל ההשקעות.

מכירת שטח מפעל הזכוכית לשעבר ל-Hines ו-Vastint מדגימה הימור על מחזור ארוך טווח של יצירת ערך. היא עשויה להצליח בתנאים של מימון זמין, אכלוס הדרגתי וביקוש יציב. עלויות טיהור ופיתוח קרקע תעשייתית, לצד תשתיות תחבורתיות וציבוריות, דורשות בחינה נפרדת. נתונים על הרווח מהשקעה זו טרם פורסמו.

מה ישתנה עבור מחירי הדיור

שותפויות מסוגלות להחזיר למסלול פרויקטים שליזם יחיד קשה לממן אותם בעצמו. הדבר מגדיל פוטנציאלית את ההיצע בטווח הארוך, אך לא ניתן למדוד את ההשפעה לפי מספר הדירות בהודעה לעיתונות: הבנייה עלולה להידחות, להצטמצם או להתחלק לשלבים. ניתוח רחב יותר של המחסור בדיור באירופה מראה כי הביקוש וההיצע מגיבים במהירויות שונות לשינויים בריביות ובעלויות הבנייה.

עבור הרוכש הפרטי, כניסתה של קרן גדולה אינה מבטיחה בהכרח הוזלה של הדירה. בפרויקטים למכירה מה שקובע הוא המחיר הסופי והתחרות בין היזמים; בפרויקטים להשכרה — מחירי השכירות הנגישים והרגולציה. הון מוסדי מסייע בהנעת תהליכי הבנייה, אך אינו פותר בכוחות עצמו את סוגיית מחירי הקרקע ורמת ההכנסה של האוכלוסייה.

אילו סיכונים יש לבדוק לפני השקעה

הבדיקה המרכזית נוגעת למצב האמיתי של ה-pipeline: מי הבעלים של הקרקע, האם התקבלו היתרים, האם הובטחה אספקת חשמל ותשתיות, אילו שלבים זוכים למימון, וכמה נכסים נמכרו או הושכרו מראש. לא פחות חשובים הם החלקים וזכויות השותפים, ערבויות להשלמת הבנייה, תנאי החוב, תגמול המפעיל ואפשרויות היציאה מהפרויקט.

על המשקיע להבחין גם בין היקף ההתחייבויות המוצהרות, ההון שהושקע, שווי התיק וההכנסות הסופיות האפשריות. פלטפורמה עם בנק קרקעות לאלפי מגרשים אינה שקולה לאלפי בתים מוכנים. צוות מקומי חזק עשוי להאיץ את הביצוע, אך התוצאה הפיננסית מוכרעת על ידי מחיר הכניסה, לוחות הזמנים, עלויות הבנייה והביקוש לדיור.

הדוגמאות ממדריד, דיסלדורף ובריטניה ממחישות את התרחבות מודל ההשקעה בדיור האירופי. יתרונו נעוץ ביכולת לשלב בין הון, מומחיות יזמית וזרימה שוטפת של פרויקטים. חסרונו טמון בתלות במחזורי בנייה ארוכים ובחוקים המקומיים. משום כך, עבור המשקיע שוויים של בית מוכן ושל גישה לפלטפורמה נותרים שני אתגרים פיננסיים שונים לחלוטין.

קבלו ייעוץ בנושא השקעות נדל״ן ממומחי International Investment

FAQ

מהו מיזם משותף (JV) בבנייה למגורים?

זהו מבנה שבו שני שותפים או יותר מחזיקים במשותף בפרויקט או בפלטפורמה ומחלקים ביניהם את הסיכונים, הניהול והתוצאות העתידיות בהתאם להסכם. שיעורי הבעלות אינם בהכרח שווים להשקעות בפועל.

מדוע קרנות משקיעות בפלטפורמות מגורים?

פלטפורמה מעניקה גישה למספר פרויקטים, מגרשים, צוות ייזום וניהול תפעולי. היא מאפשרת לבנות תיק נכסים בהדרגה, אך דורשת בקרה קפדנית על סיכוני הבנייה והמימון.

כמה משקיעות Culmia ו-Cross Ocean במדריד?

הצדדים הצהירו על השקעות משוערות של €400 מיליון בפרויקטים בהיקף כולל של 900 דירות. Cross Ocean מקבלת 90% מהמיזם המשותף, ו-Culmia מחזיקה ב-10% ומשמשת כיזם.

כמה יחידות דיור יבנו Hines ו-Vastint בדיסלדורף?

במתחם התעשייתי לשעבר בשטח של כ-193 אלף מ״ר מתוכננות 1,600–1,800 דירות. לוחות הזמנים, המאפיינים הסופיים והבנייה תלויים בקבלת אישורים.

מה המשמעות של פלטפורמת ההשקעות של CBRE IM ו-Moda Living?

זוהי אסטרטגיה בריטית לפיתוח ותפעול בתים להשכרה עם הון זמין התחלתי של £400 מיליון. השותפות נשענת על צוות הייזום של Moda ובנק הקרקעות של קבוצת Caddick, אך אין מדובר ב-25 אלף בתים בנויים.

האם מיזמי JV יחליפו את רכישת הבניינים המוכנים?

לא. הקרנות ממשיכות לרכוש תיקי נכסים מניבים קיימים. בנייה משותפת משלימה גישה זו ומציעה פרופיל שונה של סיכון ותשואה.

נתוני AirDNA, שמצטט TravelDailyNews International, מציגים את השינוי המרכזי בשוק: בעלי הנכסים מרוויחים יותר בעיקר הודות להעלאת המחירים, ולא עקב גידול במספר האורחים. כל 20 השווקים האירופיים הגדולים העלו את ה-ADR באוגוסט, ורק אלבניה הציגה עלייה ניכרת בשיעורי התפוסה.

ההכנסה צומחת מהר יותר מהביקוש

במהלך הקיץ, מיוני עד אוגוסט, ה-RevPAR הממוצע באירופה עלה ב-5,5% ל-€105,2. ה-ADR הוסיף 7,8% והגיע ל-€157,2, אך התפוסה ירדה מ-68,3% ל-66,9%. מספר הלילות שמומשו ירד ב-2% ל-174,9 מיליון.

הסקירה המלאה של AirDNA מראה כי העלאת התעריפים אינה מוסברת רק בשינוי בהרכב ההיצע. מדד Repeat Rent, המשווה את מחירי אותם הנכסים לאורך זמן, עלה באוגוסט ב-6,1%. בעלי הנכסים הקיימים אכן העלו מחירים.

עבור משקיע, הבדל זה הוא עקרוני. RevPAR מודד הכנסה ברוטו, ולא את התשואה הנקייה של הנדל״ן. ממנה יש עדיין לנכות דמי ניהול, ניקיון, עמלות פלטפורמות, מסים, אחזקת הנכס ועלויות מימון. אם מחיר הלילה עולה מהר יותר מהתפוסה, ההכנסה ברוטו יכולה לעלות אפילו בעת היחלשות הביקוש.

גבול המודל הזה כבר נראה לעין: עלייה של 7,5% ב-ADR הניבה רק 4,3%+ ב-RevPAR. הירידה בתפוסה קיזזה חלק ניכר מתוספת המחיר.

ספרד וגרמניה מושכות את אירופה מטה

הירידה הכלל-אירופית בביקוש התבררה כהרבה פחות אחידה מכפי שמשתמע מהנתון הכולל.

ספרד הייתה אחראית ל-68,8% מהירידה הקיצית במספר הלילות שמומשו, וגרמניה ל-30,5% נוספים. ללא ספרד, הביקוש באירופה היה יורד ב-0,7% בלבד. אם מנטרלים גם את גרמניה, המדד כמעט ולא היה משתנה: 0,02%-.

בספרד עצמה הביקוש בקיץ ירד ב-12,5%, ובאוגוסט ב-14,3%. גרמניה התמודדה עם ביקוש מקומי חלש יותר ליעדי החוף שלה. באוגוסט ירד ה-RevPAR הגרמני ב-0,5%, כיוון שהעלאת התעריף כבר לא פיצתה על הצניחה בתפוסה.

לכן, הטענה על ירידה בשכירות לטווח קצר בכל רחבי אירופה תהיה כוללנית מדי. עיקר הירידה מרוכז בשני שווקים גדולים.

ספרד מאבדת היצע לאחר הסרת מודעות

ספרד מתאפיינת גם בצמצום ההיצע. באוגוסט היה מספר הנכסים הזמינים נמוך ב-8,9% מרמתו אשתקד, ובמהלך הקיץ כולו — ב-10,7%.

AirDNA מייחסת תפנית זו להסרת מודעות שהחלה בקיץ 2025. אז הצליחה ממשלת ספרד להביא להסרת כ-65 אלף מודעות ללא הרישיונות הנדרשים מ-Airbnb, ודיווחה על 54,728 מודעות נוספות ללא מספר רישום שנדרש לפי המתווה הלאומי שהיה בתוקף באותה עת.

בשנת 2026 השתנו הכללים. בית המשפט העליון של ספרד ביטל חלקית את הצו המלכותי 1312/2024 ופסל את ההוראות בדבר הליך רישום שכירות אחיד ורישום חובה במרשם המקרקעין או המיטלטלין לשם קבלת מספר הנדרש להצגת נכס בפלטפורמות מקוונות.

ההחלטה אינה מבטלת את הדרישות האזוריות והעירוניות לדיור תיירותי. לכן, לא ניתן להגדיר את השוק הספרדי כנטול רגולציה לחלוטין, וגם לא ככזה הפועל תחת רישיון לאומי פשוט ויחיד.

ברמת האיחוד האירופי, החל מ-20 במאי 2026 חלות תקנות האיחוד האירופי 2024/1028 בנושא איסוף ושיתוף נתונים על שכירות לטווח קצר. התקנות מאחדות את העברת הנתונים מהפלטפורמות לרשויות, אך אינן קובעות רישיונות אחידים לכלל אירופה, מגבלות לילות או תנאי קבלה לנכסים.

עבור הבעלים יש לכך חשיבות גם מבחינה סטטיסטית. הסרת מודעות בעלות ביצועים חלשים מפחיתה את התחרות ומשנה במקביל את הנתונים הממוצעים של יתר השוק. ADR גבוה יותר בעקבות הסרת חלק מהמודעות עדיין אינו מעיד על עלייה בביקוש התיירותי.

צפון אירופה רושם יותר הזמנות

בצפון התמונה הפוכה. במהלך הקיץ גדל מספר הלילות שמומשו ב-7,8% בשוודיה, ב-7,2% בפינלנד, ב-5% בנורווגיה וב-4,9% בדנמרק. במצטבר, השווקים מצפון לקו רוחב 55 הוסיפו 5,2%.

הזמנות עתידיות מחזקות מגמה זו. לתקופה שבין ספטמבר לדצמבר, פינלנד מקדימה את נתוני השנה שעברה ב-22,6%, דנמרק ב-16,2%, צ׳כיה ב-12,9% ופולין ב-12,5%.

הלסינקי. פינלנד מובילה באירופה בצמיחת ההזמנות לספטמבר–דצמבר 2026. צילום: JIP, Wikimedia Commons, CC BY-SA 3.0.

פולין מעניינת במיוחד בשילוב בין ביקוש להיצע. בקיץ עלה מספר הלילות שמומשו ב-6,4%, בעוד שמספר הנכסים הזמינים גדל ב-7,9%. כאן השוק מתרחב בינתיים משני הצדדים: גדל מספר אפשרויות האירוח וגדל מספר האורחים.

פינלנד מציגה גידול מהיר אף יותר בהיצע: 11,2%+ במהלך הקיץ. עובדה זו יוצרת סיכון אחר. הזמנות עתידיות חזקות תומכות בשוק כעת, אך אם ההיצע ימשיך לגדול מהר יותר מהביקוש, הלחץ על שיעורי התפוסה יגבר.

אלבניה ומונטנגרו גוזלות ביקושים מהים האדריאטי

הגידול המהיר ביותר בביקוש בקיץ בקרב שווקים אירופיים בולטים נרשם בחוף המזרחי של הים האדריאטי. באלבניה עלה מספר הלילות שמומשו ב-19,7%, ובמונטנגרו ב-17,6%.

אלבניה הפכה ליחידה מבין 20 השווקים הגדולים שרשמה עלייה ניכרת בתפוסה באוגוסט: 2,1+ נקודות אחוז. זהו איתות חזק יותר מעלייה גרידא ב-ADR, שכן הגידול בהכנסות נתמך במספר גבוה יותר של לילות מוזמנים.

קרואטיה נעה בכיוון ההפוך. הביקוש בקיץ ירד ב-9,6%. מספר ההזמנות שבוצעו במהלך הקיץ לתאריכים עתידיים ירד ב-13,6%, ובאוגוסט לבדו ב-21,2%. ההזמנות לספטמבר–דצמבר מפגרות בכ-8%.

השווקים השכנים כבר נוטלים חלק מביקוש זה. לפי הערכת AirDNA, התוספת במזרח הים האדריאטי שוות ערך לכ-61% מהנפח שאיבדה קרואטיה.

למפעילים הגדולים הפך המצב למאתגר יותר

ההבדל ניכר גם לפי היקף המפעילים. מפעילים בעלי תיקי נכסים של 100 יחידות ומעלה חלשו על כ-17% מהביקוש האירופי וככרבע מההכנסות, אך הם היו אחראים ל-79% מהירידה בביקוש בקיץ.

בקבוצה זו נרשמה צניחה של 8,7% במספר הלילות שמומשו, התפוסה ירדה ב-2,8 נקודות אחוז, וה-RevPAR עלה ב-2,5% בלבד. לעומת זאת, בעלי נכס בודד העלו את ה-ADR ב-9,5% ואת ה-RevPAR ב-7,9%. מפעילים עם 6–20 נכסים הגדילו את הביקוש ב-2,4%, ובעלי 21–99 נכסים ב-1,4%.

אין להסיק מנתונים אלה כי בעלים קטן תמיד יעיל יותר מחברת ניהול גדולה. הם מלמדים על משהו אחר: גודל כשלעצמו אינו מגן מפני ירידה בתפוסה, בייחוד כאשר הפורטפוליו מורכב מנכסים דומים רבים בשווקים בוגרים.

היכן הביקוש אכן עולה

אינדיקציה יציבה יותר מספקים שווקים שבהם גדלים הן הלילות שמומשו והן ההזמנות העתידיות. לקבוצה זו שייכות פינלנד, דנמרק, פולין וחלק ממרכז אירופה. אלבניה ומונטנגרו מציגות צמיחה מהירה אף יותר בביקוש שמומש, אך בהן גבוה יותר הסיכון להתרחבות מואצת של ההיצע ולעונתיות.

ספרד נמצאת בקטגוריה אחרת: שם מצטמצמים גם הביקוש וגם ההיצע, ושינויי חקיקה משנים את הרכב השוק. קרואטיה מתמודדת עם ירידה בביקוש בפועל ובהזמנות החדשות, לצד צמיחת היעדים השכנים.

מרבית השווקים הגדולים האחרים ממוקמים בין תרחישים אלה. ההכנסה עולה הודות למחיר לילה גבוה יותר, אך התפוסה אינה מאששת גידול מקביל בביקוש.

מה המשמעות עבור המשקיע

בשנת 2026 כבר לא ניתן להשתמש בעליית ה-RevPAR כנימוק מספק לרכישת נכס עבור שכירות לטווח קצר.

אם ה-RevPAR עולה ב-4,3% בעוד הביקוש יורד ב-3,1%, יש לבחון את מקור הצמיחה. העלאת תעריפים עשויה לתמוך בהכנסות, אך יש לה גבול, בפרט אם מספר הנכסים ממשיך לגדול.

בשווקים הצומחים של צפון, מרכז ודרום-מזרח אירופה, הסיכון המרכזי הופך לקצב התרחבות ההיצע. בספרד מתווספת לכלכלת הנכס מערכת מורכבת של כללים אזוריים ועירוניים. בקרואטיה — תחרות גוברת מצד יעדים סמוכים.

מפת השכירות לטווח קצר באירופה חופפת פחות ופחות למפת תיירות ההמונים המוכרת. השוק המתוייר ביותר אינו מבטיח בהכרח את צמיחת הביקוש הטובה ביותר, ותעריף ממוצע גבוה אינו ערובה לתשואה נקייה גבוהה.

קבלו ייעוץ בנושא השקעות בנדל״ן ממומחי International Investment

שאלות ותשובות: שכירות לטווח קצר באירופה בשנת 2026

היכן הביקוש לשכירות לטווח קצר צומח בקצב המהיר ביותר?

בקיץ 2026 בין המובילות נמנו אלבניה (19,7%+ בלילות שמומשו), מונטנגרו (17,6%+), שוודיה (7,8%+), פינלנד (7,2%+) ופולין (6,4%+). פינלנד, דנמרק, צ׳כיה ופולין מציגות גם צמיחה חזקה בהזמנות לספטמבר–דצמבר.

מדוע ה-RevPAR עולה כאשר הביקוש יורד?

באוגוסט עלה ה-ADR ב-7,5%, בעוד שהתפוסה ירדה ב-2,1 נקודות אחוז. מחיר הלילה הגבוה יותר פיצה על חלק מאובדן התפוסה, ולכן ה-RevPAR עלה ב-4,3%.

היכן הביקוש יורד בצורה החדה ביותר?

התרומה העיקרית לירידה הכלל-אירופית מגיעה מספרד ומגרמניה. קרואטיה בולטת במגמה חלשה יותר של הזמנות חדשות ועתידיות.

כיצד כללי Airbnb משפיעים על התשואה באירופה?

אין משטר אחיד לכל רחבי אירופה. האיחוד האירופי מסדיר את איסוף והעברת הנתונים, אך רישיונות, מגבלות ותנאי הפעלה תלויים בכללים לאומיים, אזוריים ומוניציפליים. ספרד ממחישה כיצד שינוי כללים עשוי לצמצם במהירות את ההיצע ולשנות את מדדי הנכסים הנותרים.

נדל״ן רפואי אירופי יוצא מהנישה הצרה. בשנת 2025 היקף ההשקעות הגיע לשיא של €23,2 מיליארד, ובמחצית הראשונה של שנת 2026 העסקאות צמחו בעוד 27% בחישוב שנתי. מחצית מההון סופקה על ידי משקיעים בינלאומיים.

המנוע של השוק כמעט ואינו תלוי במחזור הנדל״ן הרגיל. CBRE צופה כי עד שנת 2034 יהיו באירופה 31,3 מיליון יותר אנשים מעל גיל 65. ביקוש זה מתחלק בין בתי אבות סיעודיים, דיור מוגן למבוגרים עצמאיים, בתי חולים, מרפאות ומרכזי שיקום.

נדל״ן רפואי הופך לשוק נפרד

נדל״ן רפואי מקובץ לעיתים קרובות לקטגוריה אחת, אך מודלי ההשקעה בתוכו שונים בתכלית.

בית אבות סיעודי תלוי בשיעורי התפוסה, בכוח האדם וביציבות הפיננסית של המפעיל. דיור לגיל השלישי קרוב יותר לנדל״ן מגורים מנוהל. בית חולים דורש השקעות הון כבדות בהרבה ותלוי מאוד ברגולציה. מרפאות ומרכזי שיקום יכולים להיות גמישים יותר, אך הם תלויים בזרימת המטופלים ובמערכת מימון הטיפולים.

זו בדיוק הסיבה שבגללה לא ניתן לצמצם את צמיחת הסקטור לנוסחה פשוטה של ״אירופה מזדקנת — כל נכס רפואי יתייקר״.

הזדקנות האוכלוסייה כבר ניכרת בנתונים הסטטיסטיים

נכון ל-1 בינואר 2025, חיו באיחוד האירופי 99 מיליון בני אדם מעל גיל 65 — 22% מהאוכלוסייה. שיעור התושבים מעל גיל 80 הגיע ל-6%. באיטליה הוא כבר קרוב ל-8%, ובגרמניה, יוון ופורטוגל — לכ-7%.

International Investment כבר ניתח בעבר את הדמוגרפיה ארוכת הטווח של האיחוד האירופי: שיעור המבוגרים ימשיך לגדול, בעוד אוכלוסיית גיל העבודה תצטמצם. עבור ענף הנדל״ן, פירוש הדבר הוא ביקוש יציב יותר לטיפול סיעודי, דיור מותאם, אבחון ושיקום לאחר טיפול רפואי.

אולם הדמוגרפיה פועלת רק יחד עם ההיצע. אזור בעל מספר רב של תושבים מבוגרים אינו הופך אוטומטית לשוק טוב אם המימון הממשלתי חלש, המפעיל אינו מצליח לגייס כוח אדם, או שאי אפשר להחזיר את ההשקעה בנכס חדש תחת התעריפים הקיימים.

בתי אבות סיעודיים נותרים הפלח הגדול ביותר

בשנת 2025 צמחו ההשקעות בבתי אבות סיעודיים באירופה ב-165% והגיעו לכ-€14,4 מיליארד. פלח זה נהנה מזרימה גדולה של הון אמריקאי וממספר עסקאות פורטפוליו רחבות היקף.

עבור משקיע מוסדי, המודל ברור: הנכס מופרד לעיתים קרובות מהפעילות התפעולית, וחברת הניהול שוכרת את המבנה לטווח ארוך. ההכנסה נראית צפויה יותר מאשר בבתי מלון או במשרדים.

אך הסיכון המרכזי עובר אל המפעיל. עליית שכר, מחסור בצוות רפואי, הגבלות על תשלומים ממשלתיים ויעילות נמוכה עלולים לפגוע ביכולתו של השוכר לשלם, אפילו בתפוסה מלאה של הנכס.

הצמיחה של בתי האבות כבר ניכרת גם בנתונים הכלליים של השקעות הנדל״ן באירופה: פלחי המגורים והשירותים, כולל בתי אבות ודיור מוגן לקשישים, תפסו 29% מהשוק במחצית הראשונה של שנת 2026.

דיור לגיל השלישי קרוב יותר לנדל״ן רגיל

דיור לגיל השלישי מיועד בראש ובראשונה לאנשים השומרים על עצמאותם, אך מעוניינים להתגורר במבנה מותאם עם שירותים, מרחבים ציבוריים ואפשרות לקבלת סיוע נוסף.

כאן ההיגיון ההשקעתי קרוב יותר לנדל״ן למגורים. התוצאה מושפעת יותר מהמיקום, יכולת התשלום של קהל היעד, איכות השירות והתחרות מול שוק השכירות הרגיל.

חברת Savills מזהה עלייה ניכרת בעניין של משקיעים בדיור מוגן (senior living) ובבתי אבות. משתתפי סקר משנת 2026 מתכננים להשקיע כ-€45 מיליארד בנדל״ן תפעולי אירופי בתוך שלוש שנים, כאשר בתי אבות סיעודיים הגיעו למקום השני בזרימת ההון הצפויה, מיד אחרי מעונות סטודנטים.

באיטליה תנועה זו כבר בולטת במיוחד: International Investment כתב על הצמיחה בדיור הכסוף, שבו מגורים לגיל השלישי העצמאי משלבים דירות, שירותים ואלמנטים של תמיכה רפואית.

בתי חולים הופכים נגישים יותר להון פרטי

בתי חולים נותרים הפלח המורכב ביותר בנדל״ן הרפואי. הם דורשים השקעות הון משמעותיות, מערכות הנדסה ייעודיות ומקושרים באופן הדוק למערכת הבריאות הלאומית.

בד בבד, מבנה הטיפול משתנה. יותר פרוצדורות עוברות מאשפוז למסגרות אמבולטוריות ואשפוזי יום. שיקום, פסיכיאטריה, אבחון ומרפאות ייעודיות הופכים לנכסים עצמאיים, שקל יותר להפרידם מבית חולים גדול ולהעבירם למפעיל פרטי.

Savills מציינת כי שוק הנדל״ן הרפואי הניתן להשקעה מתרחב בדיוק בזכות מרכזים אמבולטוריים, מתקני שיקום, בריאות הנפש ונכסים ייעודיים אחרים. לגבי בתי חולים לטיפול דחוף, גישת ההון הפרטי עדיין תלויה מאוד במדינה ובחוקי הבעלות שלה.

מרפאות ושיקום צומחים במהירות רבה יותר

הרבעון השני של שנת 2026 המחיש באיזו מהירות משתנה מבנה השוק. על פי נתוני JLL, מתקנים רפואיים ייעודיים היוו 53% מכלל ההשקעות בנדל״ן רפואי, לעומת ממוצע חמש-שנתי של 11%.

גרמניה הייתה לשוק המוביל ברבעון עם היקף של כ-€650 מיליון. העסקה הגדולה ביותר הייתה מיחזור הון בתיק של 20 מרפאות שיקום בהיקף של €360 מיליון.

זהו איתות חשוב: נדל״ן רפואי כבר אינו שווה ערך לבתי אבות בלבד. ההון פונה לנכסים המשרתים שלבים שונים של הטיפול — אבחון, החלמה, הליכים אמבולטוריים וסיוע מקצועי ייעודי.

מדוע CBRE ו-JLL מציגות נתוני צמיחה שונים

הנתונים הסטטיסטיים של המחצית הראשונה לשנת 2026 נראים במבט ראשון שונים. CBRE מעריכה את צמיחת העסקאות באירופה ב-27% לעומת התקופה המקבילה אשתקד. JLL מציגה €7,8 מיליארד וצמיחה של 59%.

אחת הסיבות לפער היא שיטת הרישום של עסקאות תאגידיות גדולות. הנתון של JLL כולל את המיזוג בין Aedifica ו-Cofinimmo בשווי של כ-€3,7 מיליארד, אשר היווה כמחצית מהיקף הפעילות במחצית הראשונה.

אין מדובר בפרט טכני זניח. השוק צומח יותר ויותר באמצעות פלטפורמות ותיקי נכסים בינלאומיים, ולא באמצעות רכישת מבנה בודד. עבור קרנות גדולות, פורמט זה נוח יותר: עסקה אחת מעניקה באופן מיידי קנה מידה ונוכחות במספר מדינות.

התשואה תלויה במדינה ובמפעיל

אין תשואה אירופית אחידה לנדל״ן רפואי.

JLL העריכה את התשואה הממוצעת בבתי אבות ברבעון השני של 2026 בכ-5,16%. בפינלנד CBRE רשמה 5,5% עבור הנכסים המובילים בתחום הטיפול בקשישים.

אי אפשר להשוות נתונים אלה ישירות למגורים רגילים. התשואה מגלמת בתוכה את סיכון המפעיל, חוזה שכירות ארוך טווח, מאפייני המימון הממשלתי ויכולת מוגבלת לשנות במהירות את ייעוד הנכס.

לאחר הערכות השווי מחדש בשנים 2022–2023 התשואות בשווקים העיקריים התייצבו. CBRE סבורה כי שיפור בתנאי המימון עשוי לתמוך שוב בירידת שיעורי ההיוון, אך הפערים בין המדינות יישארו משמעותיים.

המדינה נותרת שותף סמוי בעסקה

בנדל״ן רגיל למגורים השאלה המרכזית היא האם השוכר מסוגל לשלם.

בנדל״ן רפואי יש להבין מי משלם בסופו של דבר עבור השירות: המדינה, הרשות המקומית, חברת הביטוח, המטופל עצמו או מספר גורמים יחד.

CBRE מגדירה את מודל המימון כאחד המשתנים המרכזיים בסקטור. גובה השיפוי הממשלתי משפיע ישירות על רווחי המפעיל ועל דמי השכירות שהוא מסוגל לשלם לבעל הנכס.

משום כך, בתי אבות זהים בגרמניה, ספרד ופינלנד עשויים לשאת סיכון השקעה שונה לחלוטין.

דמוגרפיה חזקה לא תציל נכס אם המפעיל פועל במרווח רווח נמוך, חסר כוח אדם מקצועי והתעריפים מפוקחים בצורה נוקשה מדי.

דרום אירופה זוכה למנוע צמיחה נוסף

בדרום אירופה משתלבים מספר גורמים במקביל: הזדקנות מואצת של האוכלוסייה, היצע מוגבל של דיור ייעודי וחזרתו של ההון הבינלאומי.

International Investment כבר ציין בעבר את העלייה בדיור לגיל השלישי ובנדל״ן רפואי במבנה ההשקעות של האזור. איטליה נראית כשוק הדמוגרפי המובהק ביותר, אך היגיון דומה מתחזק בהדרגה גם בספרד, פורטוגל ויוון.

עבור המשקיע, מהירות ההזדקנות אינה הנתון היחיד שחשוב. יש לבחון כמה מקומות איכותיים כבר קיימים, מיהו המפעיל, איזה חלק מההוצאות מסובסד על ידי המדינה והאם ניתן להרחיב את הפורטפוליו.

אופי הגנתי קיים, אך הסיכון משנה צורה

נדל״ן רפואי מושך קרנות בשל יציבות הביקוש. הצורך בטיפול סיעודי, אבחון או שיקום תלוי פחות במיתון מאשר הביקוש למשרדים, שטחי מסחר או חלק משוק המלונאות.

אולם המילה ״הגנתי״ אינה מבטיחה היעדר סיכון.

הסיכון פשוט עובר משוק הנדל״ן הרגיל אל המפעיל, המימון הממשלתי, כוח האדם והרגולציה.

לכן, הנכסים החזקים ביותר אינם בהכרח אלה שסביבם ישנם מבוגרים רבים, אלא אלה שבהם הביקוש משתלב עם מודל תשלום יציב ומפעיל מנוסה.

הצמיחה הבאה תחרוג מעבר לבתי האבות

בתי אבות יוסיפו להוות את החלק הגדול ביותר בשוק, אך הון חדש כבר מתקדם הלאה.

מרפאות אמבולטוריות, מרכזי שיקום, מתקנים פסיכיאטריים ובתי חולים פרטיים מרחיבים בהדרגה את השוק הניתן להשקעה. מגמה זו תואמת את השינוי הכולל ברפואה האירופית: פחות זמן באשפוז יקר ויותר טיפולים במרכזים ייעודיים.

עבור International Investment, טבעי להמשיך מגזר זה בסקירות מדינתיות על גרמניה, איטליה, ספרד ומדינות צפון אירופה, לצד השוואות פרטניות בין דיור לגיל השלישי, בתי אבות ומרפאות.

בדיוק כאן הדמוגרפיה הופכת לנושא השקעה: ניתן לחזות את הזדקנות האוכלוסייה עשרות שנים קדימה, אך נדל״ן איכותי ומפעילים מקצועיים כבר חסרים כיום בשווקים רבים.

קבלו ייעוץ בנושא השקעות נדל״ן ממומחי International Investment

שאלות ותשובות

מהו נדל״ן רפואי?

אלו מבנים המשמשים למתן שירותי רפואה או טיפול סיעודי: בתי אבות, דיור מוגן לגיל השלישי עם שירותים, בתי חולים, מרפאות, מרכזי שיקום ונכסים ייעודיים אחרים.

מדוע קרנות משקיעות בנדל״ן רפואי?

הסיבות העיקריות הן הזדקנות האוכלוסייה, היצע נכסים מוגבל וביקוש יציב יחסית לשירותים רפואיים וסוציאליים.

מהי התשואה על נדל״ן רפואי באירופה?

אין שיעור אחיד. JLL העריכה את התשואה הממוצעת בבתי אבות באירופה בכ-5,16% ברבעון השני של שנת 2026. במדינות ובמגזרים ספציפיים הנתונים משתנים.

במה שונה בית אבות מדיור מוגן לגיל השלישי?

בית אבות סיעודי מיועד לאנשים הזקוקים לעזרה מתמדת או להשגחה רפואית. דיור לגיל השלישי מכוון לדיירים עצמאיים יותר ומודל הפעילות שלו קרוב לדיור מנוהל עם שירותים.

מה מסוכן יותר — בית חולים או בית אבות?

יש להם מאפייני סיכון שונים. בית אבות תלוי יותר במפעיל, בכוח האדם ובמימון הטיפול הסיעודי. בית חולים דורש השקעות הון משמעותיות וקשור באופן הדוק יותר לרגולציה ולמערכת התשלומים הרפואית.

אילו מדינות אירופיות מזדקנות במהירות הגבוהה ביותר?

איטליה מחזיקה באחד ממבני האוכלוסייה המבוגרים ביותר באיחוד האירופי. שיעור גבוה של תושבים מעל גיל 80 נרשם גם בגרמניה, יוון ופורטוגל.

מהו הסיכון המרכזי בהשקעה בנדל״ן רפואי?

עבור נכסים רבים זהו חוסנו הפיננסי של המפעיל. נכס נדל״ן מעולה עלול להפוך להשקעה חלשה אם החברה המפעילה אינה מסוגלת לשמור על תפוסה, לגייס עובדים ולעמוד בתשלומי השכירות.